核心观点
板块总结： 纺织制造景气度下滑， 服装家纺复苏信号增强。 1） 2025年： 纺织制造板块受关税扰动与客户下单谨慎影响， 收入同比-1.5%至37.1亿元， 毛利率/净利率均下降0.2pct至19.4%/7.9%； 服装家纺板块收入同比-2.9%至27.0亿元， 但降本增效与产品结构优化推动毛利率/净利率提升1.7/2.6pct至45.2%/5.2%， 盈利修复弹性更强。 2） 季度趋势： 2025Q4两大板块收入同比分别+5.1%/-0.1%； 2026Q1纺织制造收入同比-4.7%、 净利润同比-23.2%， 服装家纺收入同比+6.4%、 净利润同比+2.6%， 内需修复带动服装家纺延续改善。 3） 重点公司： 运动龙头与高股息家纺表现更优， 制造端分化加大， 具备优质客户结构、 产能效率与全球化布局优势的公司韧性更强。
运 动 服 饰 ： 行 业 维 持 增 长 景 气 度 ， 品 牌 分 化 明 显 。 1 ） 业 绩 总 结 ： 2025 年 安 踏 /361 度 / 特 步 / 李 宁 收 入 分 别 同 比+13.3%/+10.6%/+4.2%/+3.2%， 利润端安踏核心净利、 特步、 361度分别同比+13.9%/+10.8%/+14.0%， 李宁净利润同比-2.6%。 2） 运营分析： 2025年门店端以提质增效为主、 整体开店放缓， 2026年细分品牌仍在扩张； 下半年流水增速略低于收入增速， 品牌库存与折扣总体稳定， 渠道健康度维持。 3） 增长趋势： 2026Q1线上表现继续优于线下， 休闲鞋/板鞋、 户外为主要热点， 户外鞋量价齐升，行业结构性机会集中在专业运动与细分场景。
休闲家纺： 盈利能力普遍承压， 线上普遍优于线下。 1） 业绩总结： 2025年收入表现分化， 稳健医疗/中国利郎/水星家纺/比音勒芬/罗莱生活分别同比+22.0%/+11.5%/+7.8%/+7.6%/+6.1%， 海澜之家等保持低个位数增长， 富安娜、 太平鸟等承压； 净利润端多数公司低于收入增速， 仅歌力思、 罗莱生活、 九牧王等改善明显。 2） 运营分析： 线下客流与店效仍有压力， 品牌持续优化低效门店；线上渠道贡献更高增速， 直营普遍优于加盟， 现金流与分红整体保持稳健。 3） 增长趋势： 2026年以来休闲服饰线上增长总体优于家纺， 品牌分化延续； 海澜之家京东奥莱等新零售模式继续贡献增量。
代工制造： 下游需求趋弱， 深度绑定优质客户企业盈利韧性强。 1） 业绩总结： 2025年行业受品牌客户增速放缓、 贸易政策不确定性与基数效应影响， 收入增速整体放缓； 申洲国际/华利集团/开润股份收入分别同比+8.1%/+4.0%/+15.4%， 但利润端分化明显， 申洲、 华利等龙头阶段性承压， 健盛集团等实现较快增长。 2） 关税影响： 美国关税扰动对全球品牌毛利率形成短期压力， 但供应链回流美国可行性低， 成本传导与订单再分配并存； 对美敞口低、 净利率高、 产能供需偏紧的制造商抗风险能力更强。 3） 近况跟踪：代工台企4月基本延续一季度趋势， 聚阳/儒鸿等对二季度量价或订单预期偏乐观， 国际品牌端耐克与阿迪均提示关税拖累但给出后续修复展望。
纺织材料： 收入承压盈利分化， 全球化布局优势凸显。 1） 业绩总结： 2025年受价格竞争与基数影响， 收入端整体微增或下滑， 南山智尚/新澳股份/伟星股份保持增长， 台华新材、 百隆东方、 天虹国际收入承压； 利润端显著分化， 天虹国际与百隆东方同比高增，新澳稳健增长， 台华、 伟星、 南山等阶段性承压。 2） 业绩拆分： 毛利率与净利率分化加大， 低价原料储备、 海外产能利用率提升及费用优化是盈利改善主因； 越南等海外产能与技改投入继续推进， 资本开支呈“多数收缩、 少数扩张” 特征， 全球化与产品结构升级成为中期胜负手。
风险提示： 宏观经济表现不及预期， 产能扩张不及预期， 供应商下游客户库存恶化， 关税政策不确定性， 国际政治经济风险， 系统性风险。
投资建议： 内需布局高端化成长方向， 纺织制造关注超跌反弹机会。
1） 品牌服饰： 外部环境波动下建议优选内需主线， 关注成长性出色、 经营韧性强、 新消费新零售方向。 重点推荐受益睡眠经济推动行业量价齐升、 新零售渠道运营效率较高的家纺龙头， 看好罗莱生活、 富安娜， 以及推荐健康消费和体育产业发展政策支持的运动赛道， 看好港股估值性价比高、 中期成长性好的运动龙头安踏体育、 李宁， 关注在基数下降和新品发力下有望业绩增长加速的稳健医疗。
2） 纺织制造： 纺织制造行业受关税和油价影响股价有较大波动， 品牌短期下单谨慎但库存健康， 建议重点关注后续反弹空间大、基本面韧性强， 在高度成熟的行业中大浪淘沙出的高盈利高壁垒公司， 重点推荐代工龙头申洲国际、 华利集团， 受益涨价带动盈利释放的新澳股份、 百隆东方， 细分赛道制造制造优质龙头伟星股份、 开润股份、 台华新材。